上會(hui) 前一天，生豬養(yang) 殖企業(ye) 廣西揚翔股份有限公司(簡稱“揚翔股份”)向證監會(hui) 申請撤回申報材料，上市之路突現懸念。

　　目前揚翔股份尚未就此作出回複。有分析認為(wei) ，目前豬肉價(jia) 格仍處於(yu) 穀底區間，未來預期存在不確定性，揚翔股份或是考慮到過會(hui) 希望不大而撤銷申報材料。

　　招股書(shu) 顯示，揚翔股份大股東(dong) 早在2012年就曾謀劃上市，並與(yu) 投資方簽署對賭協議。因當時上市未果，導致實際控製人之一楊翔背負股份回購壓力，並多方借款籌措資金，還牽涉中牧股份相關(guan) 的一起內(nei) 幕交易案。

　　當2021年再次衝(chong) IPO時，楊翔仍與(yu) 多家投資機構存在上市對賭協議。如果揚翔股份撤回上市申請或上市未成功，則協議效力自動恢複。這也意味著如果此次IPO失敗，楊翔將再次背負股份回購壓力。

　　上會(hui) 前撤回申報材料

　　原定於(yu) 6月30日召開的證監會(hui) 第十八屆發審委2022年第74次工作會(hui) 議，在6月29日發布補充公告稱，因揚翔股份已向證監會(hui) 申請撤回申報材料，決(jue) 定取消對其發行申報文件的審核。

　　據揚翔股份2021年提交的招股書(shu) 顯示，揚翔股份擬在深交所主板上市，發行不超過1.48億(yi) 股，募資104.03億(yi) 元，用於(yu) 15個(ge) 項目，包括遼寧揚翔飼料科技有限公司飼料生產(chan) 項目、廣西貴港市盈康食品有限公司年屠宰200萬(wan) 頭生豬及配套冷鏈項目、廣西揚翔豬基因科技有限公司山心公豬站項目，以及豬場建設、擴建項目等。

　　此次撤回申報材料，也意味著揚翔股份上市之路頓生懸念。

　　揚翔股份成立於(yu) 1998年，主要從(cong) 事飼料生產(chan) 及銷售業(ye) 務，2004年向下遊延伸，開展生豬養(yang) 殖相關(guan) 業(ye) 務，截至2021年6月30日，共有74家全資及控股子公司和1家參股公司。2018年-2020年及2021年6月，其營收分別為(wei) 65.17億(yi) 元、58.53億(yi) 元、131.12億(yi) 元及77.08億(yi) 元，歸母淨利潤分別為(wei) 9020.04萬(wan) 元、4509.74萬(wan) 元、39.35億(yi) 元及10.23億(yi) 元。

　　從(cong) 業(ye) 績表現來看，揚翔股份在2020年豬周期頂部加大了養(yang) 殖業(ye) 務布局，生豬出欄量從(cong) 2018年的198.02萬(wan) 頭增加到2020年的213.76萬(wan) 頭，養(yang) 殖業(ye) 務收入占比也從(cong) 34.04%增至76.45%，飼料業(ye) 務營收占比則從(cong) 2018年的65.75%下降至2020年的23.41%。2021年上半年，揚翔股份生豬出欄167.56萬(wan) 頭，是2018年全年出欄量的八成多。

　　不過隨著2021年豬價(jia) 探底，溫氏股份、正邦科技、新希望等上市企業(ye) 在建養(yang) 殖項目普遍“能緩則緩”，降本增效成為(wei) 行業(ye) 主旋律。在此背景下，揚翔股份上述募資項目顯得有些“不合時宜”。揚翔股份也在招股書(shu) 中提醒，如果生豬價(jia) 格出現大幅下滑或其他不利因素，則後續經營業(ye) 績可能存在大幅下滑風險，不排除同比下滑50%甚至虧(kui) 損的風險。

　　此外，由於(yu) 生豬養(yang) 殖及飼料生產(chan) 屬於(yu) 資金密集型行業(ye) ，近幾年揚翔股份資金需求主要依靠銀行貸款和商業(ye) 信用解決(jue) 。2018年-2020年及2021年6月，其資產(chan) 負債(zhai) 率(合並口徑)分別為(wei) 66.51%、68.04%、63.13%、64.83%，高於(yu) 行業(ye) 平均水平。揚翔股份稱，如果未來經濟形勢不利或信貸緊縮，同時銷售回款速度減慢，將麵臨(lin) 較大資金壓力，存在一定償(chang) 債(zhai) 風險。

　　招股書(shu) 顯示，揚翔股份生豬養(yang) 殖業(ye) 務主要采取“公司+農(nong) 戶”代養(yang) 模式，育肥豬則以豬販子渠道銷售模式為(wei) 主。近年來，下遊生豬養(yang) 殖行業(ye) 受到周期性波動及非洲豬瘟等因素影響，部分飼料下遊客戶存在一定資金壓力。截至各報告期末，揚翔股份應收賬款賬麵餘(yu) 額分別為(wei) 36710.73萬(wan) 元、30530.72萬(wan) 元、25233.8萬(wan) 元、29663.31萬(wan) 元，壞賬準備分別為(wei) 4016.95萬(wan) 元、4543.23萬(wan) 元、6923.98萬(wan) 元、9809.72萬(wan) 元，呈逐年增加趨勢。

　　目前，揚翔股份2021年全年業(ye) 績暫不得知，但無論生豬價(jia) 格下滑，還是資金壓力，均在其他幾大上市生豬養(yang) 殖企業(ye) 財報中有所體(ti) 現，揚翔股份恐難避免此輪豬周期影響。

　　廣科谘詢首席策略師沈萌認為(wei) ，揚翔股份撤銷申報材料可能是考慮到過會(hui) 的希望不大，背後原因則是國內(nei) 豬肉價(jia) 格經曆過山車，目前仍處於(yu) 穀底區間，整體(ti) 成長性和未來預期都存在很大不確定性，蘊藏的風險對於(yu) 外部投資者難以承受。

　　實控人曾向443名經銷商借款

　　招股書(shu) 顯示，揚翔股份曾經的大股東(dong) 陳繼革(楊翔配偶)早在十年前就曾謀劃企業(ye) 上市，並與(yu) 投資機構簽署對賭協議。IPO失敗後，身為(wei) 公司實控人之一的楊翔，一度四處籌錢回購投資機構所持股份。

　　2010年12月，陳繼革與(yu) 金石投資、北農(nong) 產(chan) 投、金燦豐(feng) 德簽署股權轉讓協議及補充協議，將其持有的合計18.6%的揚翔股份轉讓給三家投資機構，轉讓原因係公司當時業(ye) 務快速發展，業(ye) 績增長較快，確立了上市目標等。當時協議規定，若揚翔股份未能在2012年內(nei) 申報IPO材料或申報未獲得受理，或在2013年內(nei) 未能實現上市等，三家投資機構有權要求陳繼革或揚翔股份在2014年和2015年內(nei) 回購其股份，回購價(jia) 格不低於(yu) 其支付的股權轉讓款本金加資金回報(資金回報年化10%)。

　　2012年、2013年，受行業(ye) 變化及IPO暫停等多重因素影響，揚翔股份未能完成國內(nei) IPO，上述三家投資機構提出股權退出事項，並於(yu) 2015年9月22日與(yu) 公司、大股東(dong) 楊翔簽署股權轉讓協議。其中，金石投資將其持有的揚翔股份2565萬(wan) 股、金燦豐(feng) 德將其持有的810萬(wan) 股，分別以21375萬(wan) 元、6750萬(wan) 元的價(jia) 格由楊翔回購。而北農(nong) 產(chan) 投所持810萬(wan) 股，於(yu) 2015年12月以6750萬(wan) 元價(jia) 格轉讓給楊翔指定的代持方華融萬(wan) 德。

　　此次股權回購讓楊翔承受了不小的壓力。揚翔股份當時通過實施員工持股計劃，籌集資金並借款給楊翔用於(yu) 回購股份。揚翔股份根據不同業(ye) 務條線或部門成立了40個(ge) 員工持股平台，導致該公司股東(dong) 人數一度過多，不符合IPO要求。

　　此前，證監會(hui) 曾發布揚翔股份首次公開發行股票申請文件反饋意見，其中提到，2015年-2016年，楊翔向443名經銷商和9名供應商借款，用於(yu) 履行對金石投資等股東(dong) 對賭回購義(yi) 務。其中，通過高遠飛等10名核心員工向經銷商借款16018.79萬(wan) 元，年化利率高達9.6%。招股書(shu) 顯示，直到2020年5月，該筆借款本金及利息才全部還清。

　　盡管多方籌集資金，但楊翔仍未能在協議約定的2015年12月20日之前完成金石投資、金燦豐(feng) 德的持股回購，產(chan) 生了部分罰息。經協商，2016年1月，轉讓實際交割股份分別為(wei) 2300萬(wan) 股、730萬(wan) 股，預留265萬(wan) 股、80萬(wan) 股待後續罰息結清後進行交割，預留股權回購直至2016年4月才完成交割。

　　就在大股東(dong) 楊翔竭力回購投資人股份的過程中，揚翔股份還與(yu) 中牧股份共同卷入一起內(nei) 幕交易案。

　　根據證監會(hui) 2018年1月發布的行政處罰決(jue) 定書(shu) ，由於(yu) 回購資金較大，2015年初，楊翔希望通過向上市公司出售股權的方式解決(jue) 回購資金問題。時任大陸資本(兩(liang) 家子公司為(wei) 揚翔股份股東(dong) )董事總經理徐晗坤建議，對揚翔股份養(yang) 豬、飼料板塊進行拆分，分別賣給上市公司。

　　2015年4月、5月間，徐晗坤找到時任中牧股份董事長胡某毅，後者表示可以考慮此事。依照合作方案，中牧股份分三步將旗下飼料業(ye) 務與(yu) 揚翔股份飼料板塊合並，並持合並主體(ti) 41.4%的股權。同年9月2日，中牧股份發布重大事項停牌公告，後在同年12月15日終止與(yu) 揚翔股份的並購重組。在此過程中，徐晗坤因在內(nei) 幕信息敏感期內(nei) 買(mai) 賣中牧股份股票，被證監會(hui) 立案調查，最終被處以60萬(wan) 元罰款。

　　再次IPO前又簽上市對賭協議

　　招股書(shu) 顯示，2020年10月-11月，楊翔將所持揚翔股份5.35%的股份轉讓給央企基金、廣投國宏、溫潤投資三家投資機構，股份轉讓價(jia) 格均為(wei) 22.49元/股。

　　對於(yu) 此次股轉，揚翔股份給出的理由是，央企基金入股係對公司企業(ye) 價(jia) 值的認同，及公司在脫貧攻堅和鄉(xiang) 村振興(xing) 領域等方麵的工作與(yu) 央企基金設立的目的和使命具有一致性。廣投國宏、溫潤投資入股因看好公司的發展前景和未來成長性。在三家投資機構中，溫潤投資的實控人為(wei) A股頭部生豬養(yang) 豬企業(ye) 溫氏股份。

　　與(yu) 2010年情況類似，楊翔與(yu) 這三家投資機構也簽署了對賭協議。業(ye) 績對賭約定，揚翔股份2020年-2022年經審計的扣非前後孰低的淨利潤累計不低於(yu) 35億(yi) 元，如業(ye) 績不能完成，由楊翔進行現金補償(chang) ；股權回購對賭約定，如簽署協議後5年內(nei) 揚翔股份未能實現合格IPO，則由楊翔進行股權回購。

　　除這三家投資機構外，楊翔還與(yu) 大陸資本子公司康地北京、康地天津簽署了對賭協議，承諾揚翔股份2016年-2018年實現累計歸母淨利潤不低於(yu) 15.3億(yi) 元；如公司2018年全年生豬出欄量達到200萬(wan) 頭，前述業(ye) 績目標可降低至10億(yi) 元。股權回購對賭方麵，楊翔承諾揚翔股份上市申請前或上市申請未獲批後，兩(liang) 家康地公司可在任何時間要求楊翔贖回其股份。

　　因揚翔股份2016年-2018年累計經營業(ye) 績未達到約定條件導致對賭生效，2018年12月，康地北京、康地天津與(yu) 楊翔達成現金補償(chang) 豁免條件，即2018年1月1日起至揚翔股份上市前，現金分紅年平均數額不低於(yu) 1.33億(yi) 元，可以豁免現金補償(chang) 。

　　招股書(shu) 顯示，揚翔股份2015年12月以來共實施7次現金分紅，其中2018年、2019年未實施分紅；2020年共有4次分紅，累計分紅金額(含稅)超過27.12億(yi) 元，約占公司同期淨利潤的68.92%，分紅比例遠超A股幾大上市養(yang) 豬企業(ye) 。同年，牧原股份、正邦科技、溫氏股份分紅總額分別約為(wei) 54.92億(yi) 元、22.04億(yi) 元、31.87億(yi) 元，分別約占淨利潤的20.01%、38.38%、42.91%。

　　沈萌認為(wei) ，在豬價(jia) 高位時，雖然分紅減少現金儲(chu) 備，但很快能得到補充。豬價(jia) 跌入穀底時，分紅就成了經營負擔。

　　揚翔股份在招股書(shu) 中稱，除康地北京、康地天津現金補償(chang) 已豁免終止外，上述對賭約定及現金補償(chang) 條款自公司提交上市申請之日起終止效力。如果公司撤回上市申請或上市未成功，則協議效力自動恢複。這也意味著如果此次IPO失敗，楊翔將再次背負股份回購壓力。

　　針對上會(hui) 前撤回申報材料原因、公司2021年業(ye) 績情況、IPO募資項目是否會(hui) 調整、對賭協議豁免條件裏提出的分紅數額是否會(hui) 給公司造成壓力等問題，新京報記者7月4日聯係揚翔股份方麵，並按其要求發去采訪提綱，截至發稿暫未收到回複。

　　新京報首席記者 郭鐵